La ONS británica vuelve a admitir un error. ¿Se dispone el «wedge» a subir más aún?

El pasado 18 de enero , el Financial Times publicaba un artículo sobre la admisión de errores de medición del sector de telecomunicaciones por parte de la Oficina Nacional de Estadística del Reino Unido (ONS). Aparentemente, la ONS se ha concentrado en la producción de dicha industria en base al volumen de negocio de los proveedores y ha empleado precios hipotéticos de los bienes y servicios que estos venden. Según esta metodología, la ONS muestra que los precios de las telecomunicaciones permanecieron inalterados entre 2010 y 2015 y que la facturación de las compañías cayó ligeramente, lo cual implica que la producción real del segmento disminuyó un 4% durante dicho periodo. No obstante, este enfoque no reconoce los enormes cambios que se han producido en la calidad de los bienes y servicios vendidos. Si los precios permanecieron planos, el sector de telecomunicaciones debería reconocerse como líder de productividad –de modo similar a los fabricantes de ordenadores y de componentes informáticos– durante el mismo periodo y por las mismas razones.

Dicho esto, si ajustamos los datos para reflejar la enorme mejora del equipamiento (que sin duda se ha producido a mayor ritmo que al que han subido los precios) por un lado, y los niveles superiores de velocidad de datos y de cobertura por otro, este área lleva varios años siendo escenario de un auge de la productividad. Además, los paquetes de datos, texto y de otro tipo que recibe hoy el usuario por un importe similar al de hace años muestran que los precios se han desplomado en el ámbito de los servicios. Teniendo en cuenta todo lo anterior, cabe afirmar que el crecimiento y la productividad se han subestimado, y que los precios se han exagerado.

En primer lugar, para ser justos con la ONS, hay que mencionar que esto se parece notablemente a lo ocurrido en Estados Unidos en marzo de 2017, cuando la oficina de estadística reconoció el predominio del «paquete de datos ilimitado» (frente a los planes de pago por unidad de datos predominantes hasta entonces) y realizó un ajuste hedónico a los precios de los servicios de telecomunicaciones que supuso claramente el mayor catalizador individual del entorno de baja inflación en Estados Unidos durante 2017. Su influencia en el IPC del país fue mayor que la de los salarios, que apenas crecieron en dicho año y cuyo efecto en esta medida es indirecto. Esto ya no supondrá un freno para los datos de inflación de abril en Estados Unidos, y es una más de las numerosas razones que podrían explicar la fuerte rentabilidad mostrada en los últimos meses por los breakevens en Estados Unidos.

Estamos acostumbrados a ver revisiones significativas de los datos de crecimiento –sobre todo de las cifras de productividad–, a menudo correspondientes a periodos prolongados y muy distantes en el pasado. No obstante, el «CPI» británico nunca se ha rectificado retrospectivamente desde su introducción en 1996 (hasta dicho año, el Reino Unido empleaba solamente la medida de inflación no armonizada, el índice de precios al por menor o «RPI», por sus siglas inglesas) . Ello también plantea varias preguntas: ¿Qué ocurriría con contratos vinculados a dicho índice de precios, como por ejemplo pensiones y salarios? ¿Tendrían que reembolsar a la seguridad social quienes han recibido pagos demasiado altos en base a un CPI revisado más bajo? Sin duda, el mero hecho de considerar tales cuestiones es difícil de aceptar a nivel político. Pero si los cambios se efectuaran desde el punto de revisión de los datos, existiría una discontinuidad potencialmente grande entre el CPI pasado y el CPI presente y futuro. ¿Debería el Banco de Inglaterra, por ejemplo, tener que relajar drásticamente su política monetaria con objeto de impulsar la nueva cifra de inflación hasta su objetivo del 2%? No obstante, a pesar de las consecuencias que tiene mejorar la medición de datos, es necesario un cambio a mejor. La pregunta, para otros y para otro momento, es: ¿cómo?

¿Cómo podría incidir en el CPI esta revisión del historial de inflación de las telecomunicaciones? Para esto, como tantas veces en el pasado, debo recurrir con gratitud a Alan Clarke, de Scotiabank, que esta mañana me refirió la historia mencionada y ya había hecho sus propios cálculos aproximados. El sector de equipamiento y servicios de telefonía tiene una ponderación del 2,5% en el CPI británico. Si asumimos que un 50% de dicha cifra corresponde a servicios, y que los precios podrían ser de un 35% a un 90% inferiores en el periodo 2010-2015 (tal como indica el artículo del FT), el índice podría bajar de 9 a 23 puntos básicos cada año.

Esto podría no ocurrir nunca, y de hacerlo, es probable que no sea como mínimo hasta 2019. Además, es igualmente probable que las revisiones se efectúen solamente en el CPI, ya que la ONS insiste en que el RPI «nunca se rectifica». Esto es importante, porque la renta que reciben los tenedores de gilts ligados a la inflación depende del RPI, no del CPI, y se asume que el diferencial entre ambas medidas (el llamado «wedge», que puede ser tanto positivo como negativo) oscila entre el 0,75% y el 1%. Si el RPI no se modifica, dicho diferencial deberá revisarse al alza hasta el 0,85%-1,2%. De este modo aumentarán las tasas de inflación de equilibrio (breakevens en terminología anglosajona, la diferencia de rentabilidad entre el bono nominal y el bono indexado equivalente), con lo que los bonos ligados a la inflación superarán a los gilts nominales. El RPI ya es objeto de crítica por tratarse de una medida de inflación demasiado elevada y anticuada, y esto no ayudará en este debate. Así que se trata de una situación a no perder de vista, pero que tardará en decidirse. A este respecto, debemos reconocer lo difícil que resulta medir estas cosas. Y quizá, si los ajustes cualitativos y cuantitativos se efectuaran adecuadamente a las sopas menguantes y a los bocadillos resecos que me veo obligado a consumir en la City londinense, ¡la inflación no caería, sino que de hecho subiría!

El valor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial.

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