Actualización sobre Argentina

En el marco de la considerable presión que han sufrido últimamente los activos argentinos, me pareció útil escribir mis reflexiones sobre los movimientos recientes y sus implicaciones para los mercados en adelante.

Durante los últimos dos meses, y tras grandes entradas de capital de inversores extranjeros en 2017, el peso argentino ha pasado a estar sobrevalorado en términos reales. Estos flujos de capital hicieron que su tipo de cambio nominal subiera  a un ritmo muy inferior a la tasa de inflación. Los inversores en activos argentinos mencionaron el carry trade, la volatilidad relativamente baja y la inclusión de la deuda soberana argentina denominada en pesos en los índices JP Morgan Government Bond como argumentos de inversión. Sin embargo, la situación comenzó a cambiar a finales del año pasado cuando el Banco Central de la República Argentina (BCRA) cometió un error de política al elevar su objetivo de inflación para 2018 del 10% al 15%, ajuste que permitió a la entidad recortar su tipo de interés a comienzos de enero.

El recorte del precio del dinero hizo mella en la credibilidad del BCRA y sembró dudas sobre si la política monetaria estaba libre de la interferencia del gobierno. Otro error de política fue el anuncio de un impuesto del 5% sobre las inversiones en letras del Tesoro denominadas en pesos, que afectó  a inversores tanto locales como extranjeros y condujo a un descenso de las posiciones en estos títulos. Por último, unas cifras de inflación superiores a lo esperado y la apreciación del dólar estadounidense generaron grandes presiones sobre el peso argentino. Tras intentar respaldar a la divisa mediante la compra directa de pesos por un importe superior a los 5.000 millones de dólares en el mercado cambiario, el BCRA se dio cuenta por fin  de que tenía que endurecer su política monetaria. Hasta la fecha hemos sido testigos de tres subidas de tipos de emergencia (por un total de 12 puntos porcentuales), que han situado al tipo de interés de intervención en un desorbitante 40%. Llegados a este punto, mi expectativa es que las autoridades monetarias lograrán frenar la depreciación de la divisa en adelante.

La sobrevaloración del peso también contribuyó al incremento  del déficit por cuenta corriente de Argentina en un 5%. Creo que esta variable comenzará a estrecharse nuevamente a medida que la divisa encuentre  un nuevo equilibrio (entre 24 y 26 pesos al dólar estadounidense a fin de año) y la economía se ralentice  como resultado del endurecimiento monetario y fiscal (también se anunció un recorte del 0,5% del déficit presupuestario). Esto conducirá a un aumento de la inflación este año y probablemente el próximo, a menores niveles de crecimiento y a un nuevo descenso de la popularidad de Macri.

¿Nos hallamos ante una situación de incumplimiento? Todavía no. Yo veo la situación como una recalificación del riesgo argentino que había comenzado a principios de año, unida a una oleada de ventas de activos de mercados emergentes que ya estaba en marcha en los segmentos de deuda local y denominada en divisa fuerte.

Dicho esto, creo que por el momento existen dos aspectos positivos.

Para empezar, las próximas elecciones no se celebrarán hasta finales de 2019, con lo que las autoridades tienen algo de tiempo para tomarse su amarga  medicina este año, en forma de más subidas de tarifa de los servicios públicos, una depreciación del peso y un intento de controlar las próximas negociaciones de los salarios públicos en septiembre. Aceptar estas duras medidas permitirá a la economía reajustarse a lo largo de 2018. Las posibilidades de reelección de Macri y de continuidad de su política parecen mucho más complicadas en este contexto, pero con la oposición y los peronistas aún divididos, todavía no es seguro que los argentinos vayan a elegir a otro gobierno populista.

En segundo lugar, el Fondo Monetario Internacional podría verse instado a intervenir. A diferencia de otros países ideológicamente opuestos a un programa del FMI (Venezuela sin duda, Turquía potencialmente, y Ecuador indeterminado, como siempre), las autoridades argentinas podrían terminar bajo la tutela de esta organización si pierden acceso a los mercados, o si el país experimenta una crisis de pagos debido a la huida de capitales. Argentina y el FMI han mantenido una relación tumultuosa en el pasado, pero bajo distintas administraciones (Menem, Néstor y Cristina). En este caso, el objetivo para ambas partes sería asegurar la estabilidad para que el país no vuelva a sus políticas populistas fallidas bajo un nuevo gabinete. El nuevo gobierno está lleno tecnócratas conscientes de este hecho, que de ponerse las cosas feas convencerían a Macri de que esta es su opción menos nefasta. Tal acontecimiento proporcionaría suficientes fuentes de financiación, como mínimo hasta el fin del año que viene.