La reazione del mercato obbligazionario alla Brexit

Il Regno Unito ha scelto di uscire dall’UE.  Stiamo osservando movimenti significativi degli asset a reddito fisso nelle prime ore di stamattina, dato che i mercati finanziari avevano scontato in larga misura un risultato “Bremain”, in linea con gli ultimi sondaggi di opinione e in particolare con il settore delle scommesse, che aveva indicato come nettamente favorito un esito pro-permanenza.  I movimenti più rilevanti, comunque, si sono visti sui mercati dei cambi, dove la sterlina è scesa da quasi 1,50 a 1,36 contro il dollaro, mai così in basso dal 1985.  L’indice del dollaro USA è rimbalzato di quasi il 3% e il vincitore assoluto, in questo scenario di avversione al rischio, è stato lo yen giapponese, a sua volta in rialzo del 3,6% sul biglietto verde.  L’euro sta andando male, mentre si tenta di digerire le implicazioni economiche e politiche della scelta compiuta dal Regno Unito: la crescita europea ne risentirà, si prospettano referendum in altri Stati dell’UE, che ne sarà della periferia e del settore bancario?  L’euro cede oltre il 3% contro il dollaro.  In una mattina all’insegna del “niente rischio”, le altre valute particolarmente penalizzate sono quelle dei mercati emergenti.  Ad esempio, il peso messicano si è indebolito del 6%.

Nell’ambito dei mercati obbligazionari, nella notte il Treasury a 10 anni è rimbalzato di 25 bps (più di due punti), mentre il bund di pari durata è tornato improvvisamente sotto lo zero raggiungendo un nuovo minimo a -15 bps.  Questo dopo la correzione scattata giovedì sui titoli governativi in vista di una vittoria del no all’uscita.  Anche per i mercati dei gilt si prospetta un rally quando apriranno alle 8, mentre gli occhi sono tutti puntati sulla Banca d’Inghilterra, che si è impegnata a tenere alto il livello di liquidità nel settore bancario.  Non escluderei un taglio dei tassi da parte della BoE nel corso della mattinata, forse allo 0% dall’attuale 0,5% (anche se questo probabilmente provocherebbe un’altra ondata di vendite sulla sterlina).  Nell’eventualità di un’uscita dall’UE, era stato indicato come probabile un declassamento del debito britannico, ma i mercati in genere non hanno punito l’abbassamento del rating su titoli sovrani di alta qualità (ad esempio, quando gli USA hanno perso la tripla A).  Non esiste un rischio di default rilevante per una nazione che può stampare valuta.

I “perdenti” sui mercati obbligazionari sono gli asset a reddito fisso più rischiosi.  Con il moltiplicarsi dei timori di disgregazione dell’UE, i titoli governativi italiani e di altri Paesi periferici stanno sottoperformando.  I rendimenti sulle emissioni italiane e spagnole a 10 anni sono aumentati di 30 bps finora stamattina.  Gli spread delle obbligazioni finanziarie periferiche sono forse a +60 bps per il segmento senior e a +130 bps per i subordinati.  In generale anche le banche, persino nei Paesi “core”, mostrano performance negative rispetto alle obbligazioni societarie tradizionali.  L’aumento è stato di 50 punti base per il debito bancario senior e di 100 bps per quello subordinato.  Per i titoli societari l’ampliamento varia da 20 a 80 bps.  Si è parlato di acquisti istituzionali a questi livelli più bassi, anche se dubitiamo che finora oggi ci siano state molte contrattazioni.  Le obbligazioni dei mercati emergenti registrano tutte forti cali:  il debito turco in dollari USA perde 2 punti, quello sudafricano 3 e l’ungherese 6.  Il mercato high yield ha iniziato la giornata molto debole, con l’indice Crossover a un certo punto a +120 bps,  prima di recuperare in parte le perdite riducendo l’ampliamento a “soli” 80 punti base.

Fondamentalmente la correzione sugli asset di rischio presenta alcune opportunità per gli investitori a lungo termine.  I mercati del credito stavano già scontando un livello di default molto più alto di quello che ritenevano probabile e i movimenti di oggi aumentano l’iper-remunerazione del rischio di default.  Tuttavia, con la liquidità destinata probabilmente ad essere bassa oggi (e potenzialmente anche nei prossimi giorni, mentre le implicazioni del voto di ieri diventano più chiare), le probabilità di riuscire a cogliere qualche buona occasione potrebbero essere limitate.

E l’economia?  Il 90% degli economisti ha previsto ripercussioni negative di un voto pro-Brexit sulla crescita britannica.  Alcuni dicono che anche l’incertezza nel periodo precedente al voto ha sottratto 50 punti base alla crescita del PIL.  Di certo le imprese rimanderanno le intenzioni di investimento e anche le famiglie potrebbero diventare più prudenti.  Non si può escludere una recessione.  Con le prospettive di crescita globale ora probabilmente più fiacche, ci aspettiamo che la Federal Reserve statunitense mantenga i tassi invariati:  niente rialzi nel futuro immediato.  L’inflazione in Regno Unito è una storia diversa.  Un calo di questa portata per la sterlina determinerà prezzi all’importazione più elevati.  Dopo anni di inflazione inferiore al livello obiettivo, è possibile un superamento della soglia del 2%.  Tuttavia, nell’interesse della crescita e della stabilità finanziaria, è improbabile che la Banca d’Inghilterra reagisca a questo sviluppo: come già accennato prima, inizialmente è più probabile un taglio dei tassi.

Infine, ho trovato seccante che non ci fosse nessun bar aperto dove comprare un po’ di caffeina su Cannon Street alle 6 di stamattina.

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